ENDEKS DEĞERLEME METRIKLERINI ANLAMA

Endeks değerlemesi, S&P 500 veya FTSE 100 gibi bir borsa endeksinin belirli finansal ölçütlere göre makul fiyatlı, aşırı değerli veya düşük değerli olup olmadığını belirleme sürecini ifade eder. Bu analiz, yatırımcıların daha geniş piyasa koşullarını değerlendirmelerine yardımcı olur ve varlık dağılımı veya yatırım zamanlaması ile ilgili kararlara rehberlik edebilir.

Endeksler için en yaygın kullanılan iki değerleme ölçütü şunlardır:

• Fiyat/Kazanç (F/K) Oranı: Bu, endeksin cari fiyatının, bağlı şirketlerin toplam kazançlarına oranını temsil eder. Yüksek bir F/K, piyasanın güçlü bir gelecek büyümesi beklediğini veya varlıkların aşırı değerli olduğunu gösterebilir.
• Kazanç Getirisi: Bu, esasen F/K oranının (hisse başına kazancın fiyata bölünmesi) tersidir. Kazançları yüzdelik getiri olarak ifade eder ve bazen göreceli çekiciliği değerlendirmek için tahvil getirileriyle karşılaştırılır.

Endeks değerlemesi, piyasa duyarlılığı ve potansiyel değer hakkında bir fikir verebilse de, dikkatli yorumlanmalıdır. Bu metrikler basitleştirilmiş olup, faiz oranları, kazanç döngüleri, enflasyon beklentileri ve sektör kompozisyonları gibi çeşitli faktörlerden etkilenebilir.

Yatırımcılar genellikle bağlam için geçmiş ortalamalara bakarlar. Örneğin, S&P 500'ün mevcut F/K oranı uzun vadeli ortalamasından önemli ölçüde yüksekse, bazıları piyasanın pahalı olduğu sonucuna varabilir. Ancak, makroekonomik koşullar ve ileriye dönük kazanç beklentileri hesaba katıldığında bu yorum daha ayrıntılı hale geliyor.

Değerleme teknikleri ayrıca şunlar gibi daha kapsamlı yaklaşımları da içeriyor:

• Shiller F/K (CAPE): Bu, kazançları enflasyona göre ayarlar ve kısa vadeli oynaklığı dengelemek için on yıllık ortalamalarını alır.
• Fiyat/Defter Değeri (F/D) Oranı: Bir endeksin fiyatını, bağlı şirketlerinin defter değeriyle karşılaştırır.
• Temettü Getirisi: Temettü geliri ile endeks fiyatı arasında bir karşılaştırma sunar.

Endeks değerlemesi hem uzun vadeli hem de taktiksel yatırımcılara hizmet eder. Uzun vadeli yatırımcılar bunu döngüler boyunca piyasa trendlerini değerlendirmek için kullanabilirken, kısa vadeli yatırımcılar stratejik konumlandırma için değerleme verimsizliklerinden yararlanabilir. Önemli olan, değerleme sinyallerinin bilgilendirici olmalarına rağmen piyasa zamanlama araçları olmaması ve uzun süreler boyunca yüksek veya düşük seviyelerde kalabilmeleridir.

Fiyat/Kazanç (F/K) oranı, endeks değerlemesi tartışılırken en çok atıfta bulunulan ölçütlerden biridir. Bir endeksin piyasa değerini kümülatif kazançlarıyla karşılaştırır ve piyasanın şirket kârlılığını nasıl değerlendirdiğinin bir ölçütü olarak hizmet eder. Özünde şu soruyu yanıtlar: Yatırımcılar bir birim kazanç için ne kadar ödemeye istekli?

Endeks değerlendirmesinde kullanılan iki ana F/K oranı türü vardır:

• Geçmiş F/K: Geçtiğimiz 12 aylık kazançlara dayanır. Gerçek, bildirilen kazançları yansıtır, ancak gelecekteki kazanç performansı değişikliklerini hesaba katmayabilir.
• İleriye Dönük F/K: Önümüzdeki 12 aydaki beklenen kazançlara dayanır. Analistlerin tahminlerini de içerdiğinden daha ileriye dönüktür ancak tahmin hatalarına açıktır.

Örneğin, S&P 500'ün fiyat seviyesi 4.500 ise ve hisse senedi şirketleri hisse başına toplam 150 dolar kazanç elde etmişse, geçmişe dönük F/K oranı 30 (4500 / 150) olur. Bu bağlamda, yatırımcılar kazançlarının 30 katını ödüyorlar; bu da bazılarının tarihsel normlara göre pahalı olarak görebileceği bir seviye.

Pratikte, yükselen bir F/K oranı artan piyasa iyimserliğini gösterebilirken, düşen bir F/K oranı artan temkinliliği veya azalan kâr beklentilerini gösterebilir. Ancak, değerlemeler bağlamına göre yapılmalıdır. Yüksek F/K oranları mutlaka çöküşleri öngörmez. Örneğin, yüksek büyüme ortamları (teknoloji patlaması veya pandemi sonrası toparlanma gibi), kazanç projeksiyonları güçlüyse yüksek oranları haklı çıkarabilir.

Sektör ağırlıklandırmaları da endeks genelindeki F/K oranlarını etkiler. Yüksek değerlemelere sahip, ağırlıklı teknoloji veya tüketici odaklı sektörler, genel endeks çarpanını şişirebilir. Tersine, enerji veya finans gibi sektörler genellikle daha düşük F/K oranlarına sahiptir ve endeks kompozisyonuna hakim olduklarında endeks ortalamasını aşağı çekerler.

Faiz oranları da benzer şekilde F/K beklentilerini etkiler. Daha düşük oranlar, gelecekteki kazançların bugünkü değerini artırır ve genellikle daha yüksek F/K oranlarına yol açar. Yatırımcılar, göreceli değeri değerlendirmek için kazanç getirilerini (F/K'nın tersi) tahvil getirileriyle karşılaştırmalıdır. Hisse senedi kazanç getirisi, 10 yıllık hazine tahvili getirilerini önemli ölçüde geride bıraktığında, hisse senetleri yüksek nominal F/K'lara rağmen cazip fiyatlı görünebilir.

Farklı F/K versiyonlarını yorumlamak kolay değildir. Örneğin, enflasyon ayarlamalarını veya düzeltilmiş kazançları dahil etmek, bazı analistlerin, özellikle uzun vadeli boğa piyasalarından sonra daha muhafazakar bir değerleme tablosu çizme eğiliminde olan döngüsel olarak ayarlanmış F/K'ları (CAPE) tercih etmesine yol açar.

Sonuç olarak, F/K, değerlemenin faydalı bir anlık görüntüsünü sunar, ancak tamamlayıcı ölçütlerle birlikte kullanılmalıdır. Tek başına kullanıldığında, karmaşık bir ekonomik ve kazanç ortamını aşırı basitleştirme riski taşır.

P/E oranları ve kazanç getirisi gibi değerleme ölçütleri köklü bir geçmişe sahip olsa da, yanlış anlaşılmaları veya yanlış uygulanmaları durumunda hatalı yatırım kararlarına yol açabilecek önemli sınırlamalar taşırlar.

En yaygın hatalardan biri tarihsel ortalamalara aşırı güvenmektir. Yatırımcılar, mevcut P/E oranlarını uzun vadeli normlarla (örneğin, 15 yıllık bir ortalama) karşılaştırabilir ve sapmaları aşırı değerleme veya düşük değerleme sinyalleri olarak yorumlayabilirler. Ancak bu sonuçlar genellikle faiz oranı rejimlerindeki değişiklikleri, enflasyon beklentilerini, jeopolitik riski ve iş modelleri veya muhasebe standartlarındaki değişimleri göz ardı eder.

İkinci bir zorluk ise endeks bileşimindeki değişikliklerden kaynaklanmaktadır. Endeksler dinamik yapılardır. Şirketler eklenebilir veya çıkarılabilir ve sektör ağırlıkları değişebilir. Örneğin, yüksek kâr marjlı teknoloji şirketlerindeki bir artış, mevcut endeks P/E oranlarını, sanayi hisselerinin hakim olduğu geçmiş dönemlere kıyasla şişirebilir. Bugünün S&P 500 endeksini 2000 yılındaki emsaliyle karşılaştırmak, çok farklı sektör karışımları ve kâr yapıları nedeniyle yanıltıcı olabilir.

Bir diğer yaygın gözden kaçırma, analist önyargılarını veya ekonomik belirsizliği dikkate almadan ileriye dönük F/K oranlarını kullanmaktır. Kazanç tahminleri, özellikle yükseliş dönemlerinde genellikle iyimser bir yanılgıya düşer. Bu durum, yapay olarak düşük görünen ve yanlış bir satın alınabilirlik izlenimi veren ileriye dönük F/K oranlarına yol açabilir.

Muhasebe değişiklikleri de karşılaştırmaları zorlaştırır. Şerefiye, kira yükümlülükleri ve amortismanla ilgili kurallardaki değişiklikler, temel işletme performansını değiştirmeden kazançları değiştirebilir ve bu da zaman içinde F/K oranlarını bozar.

Faiz oranları, enflasyon beklentileri ve merkez bankası politikaları gibi makroekonomik etkiler değerleme metriklerini büyük ölçüde etkiler. Örneğin, güçlü kazanç büyümesi yüksek enflasyonla çakışabilir ve bu da iskonto oranları arttıkça F/K çarpanlarını olumsuz etkileyebilir. Benzer şekilde, düşen bir faiz oranı ortamı, buna karşılık gelen bir kazanç artışı olmasa bile değerleme artışını teşvik edebilir.

Küreselleşme ve vergi reformları da suları bulandırıyor. Uluslararası vergi anlaşmalarındaki ve küresel tedarik zincirlerindeki değişiklikler, efektif vergi oranlarını ve kâr marjlarını sektörler ve bölgeler arasında eşitsiz bir şekilde değiştirerek toplam kazanç rakamlarını karmaşıklaştırıyor.

Üstelik, değerlemeler, performansın kısa vadeli öngörülerinde yetersiz kalıyor. Tarihsel olarak, bir endeks aşırı değerli bulunsa bile, aylarca veya yıllarca yükselişini sürdürebilir. Tersine, "ucuz" piyasalar durgun kalabilir veya daha da düşebilir. Değerleme, bir kronometre değil, bir pusula görevi görür.

P/E oranlarının basit kullanımı da öngörü gücünden yoksun olabilir. Örneğin, bir endeksin kazanç getirisini doğrudan tahvil getirileriyle karşılaştırmak (genellikle Fed Modeli olarak adlandırılır), piyasa oynaklığı, likidite sorunları ve yeniden yatırım riski gibi hisse senedine özgü riskleri göz ardı eder.

Son olarak, "ucuz" değerlemeler bazen yapısal sorunlara işaret edebilir. Düşük bir F/K oranı illa ki uygun bir fiyat anlamına gelmez; düşüşte olan sektörleri, döngüsel gerilemeleri veya şüpheli muhasebe uygulamalarını yansıtabilir. Yatırımcılar, endeks değerlemesini makroekonomik trendleri, duygu göstergelerini, kurumsal temelleri ve jeopolitik gelişmeleri entegre eden daha geniş bir piyasa analizi çerçevesinin bir unsuru olarak görmelidir.

Özetle, değerleme ölçütleri temel araçlar olmaya devam ederken, faydaları büyük ölçüde dikkatli uygulamaya ve bağlam farkındalığına bağlıdır. Akıllıca kullanıldıklarında beklentileri yönlendirebilir ve stratejiyi bilgilendirebilirler. Safça kullanıldıklarında ise yanıltıcı ve hatta tehlikeli olabilirler.